广发证券(行情000776,诊股)资深宏观分析师 王丹
报告摘要
第一，2023年1月战略性新兴产业采购经理人指数环比回升4.1个点至50.9。数据明显超季节性，1月环比均值为-3.1个点，春节同为1月下旬的2017和2020年1月环比降幅分别达到7.0和6.1个点。简单来看，1月EPMI绝对值已回升至季节性均值（2018-2022年1月均值51）附近。
第二，景气面同样呈现修复特征。2023年1月7大新兴产业中有3个行业位于景气扩张区间，比上个月增加了2个。按照处于扩张区间的行业个数的季度均值来观测新兴产业景气面，2022年1-4季度分别为3个、3个、3个和2.7个。当前行业景气面依然偏弱，未来仍有明显的修复空间。
第三，本轮疫情达峰初步确认是新兴产业景气修复的主因。卫健委统计全国发热门诊就诊人数、急诊就诊人数、在院阳性重症患者人数先后于2022年12月23日、2023年1月2日、2023年1月5日达峰。反映在EPMI权重指标上，除供应商配送时间环比继续下降0.2个点以外，1月新兴产业其余4大权重指标，产品订货、生产、就业、库存指标环比分别上行7.1、5.4、1.2和4.1个点，分别拉动EPMI环比回升2.1、1.4、0.2和0.4个点。
第四，预计1月制造业PMI和服务业PMI将同样跟随疫情达峰而出现修复。数据历史经验显示，疫情以来，EPMI和制造业PMI当月环比和同比同样变动的概率分别达到69%和75%，由于疫情主导的产需、就业约束逻辑高度一致，预计1月制造业和服务业PMI同步改善的概率较高。当然，由于EPMI统计周期仅包含1月前19日，也需要关注下旬春节因素对制造业PMI产需两端形成的不同方向扰动，以消费为代表的需求改善和假期临近的生产减弱。
第五，从EPMI分项指标观测疫情达峰初期的经济修复结构特征。（1）需求、生产、就业、库存、预期、研发等分项指标随着疫情达峰呈现全面改善；（2）需求改善略强于生产和就业，内需改善强于外需；（3）疫情和春节假期临近二者共同制约了生产、就业、物流的修复情况，一则1月就业指标环比仅上行1.2个点至43.3，绝对水平是有数据以来仅次于2020年2月和2022年12月的最低值，二则供应商配送时间指标继续下降0.2个点至45.3，绝对水平是疫情以来仅次于2020年2-3月、2022年3-5月的最低值；（4）随着产需修复，购进和销售价格环比分别上行4.9和3.4个点。
第六，新兴产业景气普遍改善，生物产业延续高景气，高端装备和新能源汽车进入景气扩张区间。（1）1月生物产业景气继续上行至70以上，连续4个月位列景气度最高的新兴产业；（2）与季节性均值相比，生物产业和高端制造景气回升至季节性均值以上；（3）环比方面，除了新能源以外，1月其余6大新兴产业景气全面上行，生物产业、高端装备、节能环保、新能源汽车、新材料、新一代信息技术环比分别上行14.5、10.9、9.4、3.2、2.5和1.6个点，高端装备和新能源由景气收缩进入扩张区间；（4）新能源产业国内外订单、生产和就业指标环比均下降，或与同期需求放缓有关，2022年12月公用事业固投累计同比降至19.3%，对应当月同比17.1%，而9-11月当月同比增速均保持在25%-35%左右。
第七，截至1月19日，2023年1月上证科创50成份指数较2022年最后一个交易日上涨6.6%，与万得全A指数同期涨幅的6.3%基本相当。从分母端全球流动性来看，10年美债收益率在2022年10月下旬以来呈现持续回落趋势，进入2023年1月更是降至3.4%以下，流动性对权益资产尤其是成长类资产定价的影响方向一直较为积极，2022年11-12月成长类资产价格下跌更多是对疫情影响下基本面恶化的反应。随着疫情达峰，经济“走出谷底”是决定权益资产定价的关键。目前自上而下较为确定的是以消费和地产为驱动的经济修复，新产业(行情300832,诊股)要形成更典型的超额收益，似乎仍有待于基本面的增量定价因素出现。
正文
2023年1月战略性新兴产业采购经理人指数（EPMI）环比回升4.1个点至50.9。数据明显超季节性，1月环比均值为-3.1个点，春节同为1月下旬的2017和2020年1月环比降幅分别达到7.0和6.1个点。简单来看，1月EPMI绝对值已回升至季节性均值（2018-2022年1月均值51）附近。
2023年1月EPMI50.9,2022年10-12月分别为51.7、52.2、46.8。
环比方面，1月EPMI较2022年12月环比明显回升了4.1个点；过去5年1月环比均值为-3.1个点；春节相似的2017年（1月28日）和2020年（1月25日）1月EPMI环比则分别下降了7.0和6.1个点。
同比方面，1月EPMI高于2022年同期的48.4；略低于季节性均值（2018-2021年1月均值水平为51）0.1个点，相较于2022年12月低于季节性均值7.2个点出现明显改善。
景气面同样呈现修复特征。2023年1月7大新兴产业中有3个行业位于景气扩张区间，比上个月增加了2个。按照处于扩张区间的行业个数的季度均值来观测新兴产业景气面，2022年1-4季度分别为3个、3个、3个和2.7个。当前行业景气面依然偏弱，未来仍有明显的修复空间。
2023年1月7大战略性新兴产业中，景气处于扩张区间的行业个数为3个，比2022年12月增加了2个，高端装备制造、新能源汽车景气由紧缩进入扩张区间。
以处于扩张区间的行业个数来代表新兴产业景气面，2022年10-12月分别为4、3、1个；按照季度均值来看，2022年一季度至四季度平均水平分别为3.0、3.0、3.0和2.7个。
本轮疫情达峰初步确认是新兴产业景气修复的主因。卫健委统计全国发热门诊就诊人数、急诊就诊人数、在院阳性重症患者人数先后于2022年12月23日、2023年1月2日、2023年1月5日达峰。反映在EPMI权重指标上，除供应商配送时间环比继续下降0.2个点以外，1月新兴产业其余4大权重指标，产品订货、生产、就业、库存指标环比分别上行7.1、5.4、1.2和4.1个点，分别拉动EPMI环比回升2.1、1.4、0.2和0.4个点。
对2023年1月EPMI的5个权重指标进行拆分，产品订货、生产、就业、自有库存、供应商配送时间指标环比分别为+7.1、+5.4、+1.2、+4.1和-0.2，对EPMI环比的拉动分别为+2.1、+1.4、+0.2、+0.4和+0.0个点。
1月19日，在国务院联防联控机制新闻发布会上，国家卫健委医疗应急司司长郭燕红介绍，全国发热门诊就诊人数在2022年12月23日达到峰值，到1月17日较峰值下降了94%。全国急诊就诊人数在2023年1月2日达到峰值，1月17日较峰值下降了44%。全国在院的阳性重症患者人数是在1月5日达到峰值，1月17日较峰值数量下降了44.3%。[1]
预计1月制造业PMI和服务业PMI将同样跟随疫情达峰而出现修复。数据历史经验显示，疫情以来，EPMI和制造业PMI当月环比和同比同样变动的概率分别达到69%和75%，由于疫情主导的产需、就业约束逻辑高度一致，预计1月制造业和服务业PMI同步改善的概率较高。当然，由于EPMI统计周期仅包含1月前19日，也需要关注下旬春节因素对制造业PMI产需两端形成的不同方向扰动，以消费为代表的需求改善和假期临近的生产减弱。
2020年至2022年12月的36个月中，EPMI与PMI环比和同比呈现同向波动的月份分别为25个和27个，意味着同向波动的概率分别为69%和75%。
从EPMI分项指标观测疫情达峰初期的经济修复结构特征。（1）需求、生产、就业、库存、预期、研发等分项指标随着疫情达峰呈现全面改善；（2）需求改善略强于生产和就业，内需改善强于外需；（3）疫情和春节假期临近二者共同制约了生产、就业、物流的修复情况，一则1月就业指标环比仅上行1.2个点至43.3，绝对水平是有数据以来仅次于2020年2月和2022年12月的最低值，二则供应商配送时间指标继续下降0.2个点至45.3，绝对水平是疫情以来仅次于2020年2-3月、2022年3-5月的最低值；（4）随着产需修复，购进和销售价格环比分别上行4.9和3.4个点。
需求端，1月产品订货指数环比上行7.1个点（前值为环比下降7.3个点，下同），出口订货环比上行3.6个点（-6.5）。
生产端，1月生产量指数环比上升5.4个点（-5.2），采购量环比上升5.7个点（-7.4），自有库存环比上升4.1个点（-4.7）。
价格端，1月购进价格环比上行4.9个点（-2.2），销售价格环比上行3.4个点（+0.8），利润指标环比上行2.2个点（-5.1）。
其他经营指标方面，1月就业指数环比上行1.2个点（-9.0），应收账款环比上行2.5个点（-2.6），贷款难度环比上行1.7个点（+1.1），经营预期环比上行9.0点（-13.7），研发活动环比上行6.4个点（-4.6），新产品投产环比上行14.0个点（+2.9）。
2023年1月就业指标43.3，仍然是有数据以来仅次于2020年2月和2022年12月的最低值。
2023年1月供应商配送时间指标45.3,2015年3月以来仅次于2020年2-3月、2022年3-5月的最低值。
新兴产业景气普遍改善，生物产业延续高景气，高端装备和新能源汽车进入景气扩张区间。（1）1月生物产业景气继续上行至70以上，连续4个月位列景气度最高的新兴产业；（2）与季节性均值相比，生物产业和高端制造景气回升至季节性均值以上；（3）环比方面，除了新能源以外，1月其余6大新兴产业景气全面上行，生物产业、高端装备、节能环保、新能源汽车、新材料、新一代信息技术环比分别上行14.5、10.9、9.4、3.2、2.5和1.6个点，高端装备和新能源由景气收缩进入扩张区间；（4）新能源产业国内外订单、生产和就业指标环比均下降，或与同期需求放缓有关，2022年12月公用事业固投累计同比降至19.3%，对应当月同比17.1%，而9-11月当月同比增速均保持在25%-35%左右。
2023年1月，7大战略性新兴产业中3个处于景气扩张区间，其中生物产业EPMI环比进一步上行14.5个点至70以上的超高景气，连续3个月景气位于60以上，连续4个月位列景气度最高的新兴产业；高端装备制造和新能源汽车景气由收缩进入扩张区间；其余4个行业景气位于收缩区间，节能环比、新材料、新一代信息技术景气位于40-50之间，新能源景气降至30-40之间。
环比方面，仅新能源产业景气环比下降11.2个点，其余行业景气全面改善，其中生物产业、高端装备制造、节能环保、新能源汽车、新材料、新一代信息技术环比分别上行14.5、10.9、9.4、3.2、2.5和1.6个点。
新能源产业方面，1月生产和就业环比分别下降20.1和10.6个点；出口订货和产品订货环比分别下降8.3和18.6个点；购进价格和销售价格环比分别上行12.4和5.3个点；新产品投产和研发活动环比分别上行30.6和19.3个点。
与季节性均值（2018-2022年同期均值）相比，生物产业和高端装备制造景气高于季节性均值19.7和3.5个点，其余行业景气均低于季节性均值。
截至1月19日，2023年1月上证科创50成份指数较2022年最后一个交易日上涨6.6%，与万得全A指数同期涨幅的6.3%基本相当。从分母端全球流动性来看，10年美债收益率在2022年10月下旬以来呈现持续回落趋势，进入2023年1月更是降至3.4%以下，流动性对权益资产尤其是成长类资产定价的影响方向一直较为积极，2022年11-12月成长类资产价格下跌更多是对疫情影响下基本面恶化的反应。随着疫情达峰，经济“走出谷底”是决定权益资产定价的关键。目前自上而下较为确定的是以消费和地产为驱动的经济修复，新产业要形成更典型的超额收益，似乎仍有待于基本面的增量定价因素出现。
截至1月29日，上证科创50成份指数较12月最后一个交易日上涨6.6%；同期，万得全A指数上涨6.3%。
2022年10-12月10年期美债收益率平均水平分别为4.0%、3.9%、3.6%；截至1月19日，2023年1月10年美债收益率平均水平为3.6%。
核心假设风险：国内区域疫情反复对经济再次产生冲击；国内政策稳增长力度不及预期；在通胀压力下海外流动性收紧超预期；1月下旬春节等因素导致EPMI可能与制造业PMI单月波动出现背离。
