（集成电路，来源：视觉中国）
继振华风光（688439.SH）登陆科创板后，中国电子信息产业集团有限公司（以下简称“中国电子”）的资产证券化再下一城，旗下又一家企业来到A股门口。2月17日，成都华微电子科技股份有限公司（以下简称“成都华微”）即将上会。
钛媒体APP梳理发现，作为证监会鼓励支持的集成电路类IPO企业，成都华微过会概率颇大，意味着中国电子旗下上市版图或再次扩容。
但于投资者而言，抛开集成电路的“光环”，需关注成都华微应收偏高、现金流持续为负、人员独立性等风险点。
经营现金流净额持续为负
近年来，随着全球信息化潮流的不断推进，集成电路的应用领域及市场规模均实现了高速扩张，逐渐成为全球经济的核心支柱产业之一。根据世界半导体贸易统计组织（WSTS）统计，集成电路的市场规模在2021年达到4630.02亿美元，其中亚太地区拥有全球最大的集成电路产业市场。
然而，中国作为需求大国，技术却被“卡脖子”，核心技术及高端产品领域与发达国家差距明显。于是，近年来国内出台多项政策鼓励支持集成电路企业发展，成都华微即是其中的一家。
成立于2000年的成都华微，控股股东是中国振华，实控人为中国电子，主营集成电路研发、设计、测试与销售，主要产品涵盖特种数字及模拟集成电路两大领域。按照招股书的说法，“紫光国微（002049.SZ）、复旦微电（688385.SH）、中国电科集团第58所、中国电科集团第24所、北京微电子技术研究所以及发行人均是国内产品种类较多、销售规模较大的特种集成电路设计企业，整体实力得到了下游特种领域客户的广泛认可，是国内特种集成电路领域的主要参与者。”
业绩来看，2018年-2021年、2022H1，公司分别实现营收1.16亿元、1.42亿元、3.16亿元、5.11亿元和4.13亿元，逐年大幅增长；归母净利润420万元、-1070.97万元、4719.08万元、17078.97万元和16180.39万元，近几年也在扭亏后实现快速增长。
（成都华微业绩变动趋势，来源：wind）
但与同行对比，这样的体量仍相去甚远。2019年-2021年、2022H1，紫光国微的营收为34.30亿元、32.70亿元、53.42亿元、29.05亿元，归母净利润4.06亿元、8.06亿元、19.54亿元和11.98亿元；复旦微电营收14.73亿元、16.91亿元、25.77亿元、17.02亿元，归母净利润-1.63亿元、1.33亿元、5.14亿元和5.31亿元。
值得注意的是，随着公司收入体量的扩大，成都华微现金流净额并未跟随增加，不仅长期低于净利润还持续为负。2019年-2021年、2022H1，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-1992.18万元、-3641.05万元、-3740.60万元和-7351.42万元。
具体而言，公司经营活动现金流入为3.85亿元、3.08亿元、5.12亿元和2.11亿元，但这其中国拨研发项目款项及政府补助款项占了很大一部分，报告期各期金额分别为12007.55万元、10671.38万元、13101.27万元以及2328.35万元。
对比而言，无论紫光国微还是复旦微电，同行经营活动产生的现金流量净额情况均好于成都华微。2019年-2021年、2022年1-9月，紫光国微经营活动产生的现金流量净额分别为2.66亿元、4.17亿元、11.93亿元和11.44亿元，复旦微电则为-5031.51万元、2.20亿元、6.02亿元和2.66亿元。
收入都在账上
实际上，成都华微现金流净额持续为负的一大主因就是公司应收高企，公司每年的收入实际都只是账面上的增加，需要一年甚至更长的时间才可能回到公司的手里。
2019年-2021年、2022H1，公司应收账款账面价值分别为7945.16万元、12892.66万元、24340.79万元和47792.25万元，应收票据账面价值分别为6331.99万元、15789.30万元、21844.56万元和21698.12万元，应收合计占各期末流动资产的比例分别为23.83%、39.53%、48.79%和60.46%，占营业收入的比重高达100.36%、90.73%、90.34%和168.30%。
然对比经营规模远高成都华微的紫光国微和复旦微电来看，二者应收占应收的比重明显低于前者。
（成都华微应收/营收与同行对比图，来源：钛媒体APP制作）
对于应收账款高企的问题，成都华微解释称：“主要系公司客户群体以特种领域大型集团化客户为主，客户付款周期相对较长，而同行业可比公司除特种领域产品外，亦有工业及消费级产品，相应领域客户回款情况相对较快。”
值得一提的是，成都华微的兄弟公司振华风光应收也是长期高于营收。2018年-2021年，公司应收账款余额分别为1.03亿元、1.43亿元、2.57亿元、2.74亿元，应收票据余额6287.66万元、1.14亿元、1.69亿元、2.99亿元，应收账款及应收票据占各期营业收入的比重高达94.41%、100%、117.74%、114.02%。
曾与振华风光共有领导和员工？
实际上，除了享受国家鼓励政策外，成都华微还受惠于中国电子集团内部的支持，不仅有内部的关联交易和贷款支持，甚至与振华风光还长期“共享”主要负责人。
如上所述，因为应收账款高企，2019年公司向中国电子转让应收账款1596.71万元，同时与包括振华风光在内的诸多关联方有经常性的关联交易，甚至公司有两员工长期通过振华风光缴纳社保及公积金。
（成都华微关联交易汇总，来源：招股书）
当然，更值得关注的是，公司与振华风光曾长期共有领导和员工。招股书显示，黄晓山在2005年11月至2016年5月，历任振华风光部长、副总经理、总经理等职务；2013年12月至2021年9月，历任公司总经理、董事，2021年9月至今，任公司董事长。
而根据企查查，2013年7月11日，振华风光的负责人由黄德斌变更为黄晓山；2016年5月27日，振华风光负责人由黄晓山变更为李国平，同时黄晓山进入振华风光的董监高之列，直到2021年6月29日退出。
（振华风光变更记录，来源：企查查）
同样的，2014年11月7日，黄晓山新增进入成都华微董监高之列并担任总经理；2014年12月29日，黄晓山担任董事兼总经理；2021年9月18日，成都华微法定代表人从阳元江变更为黄晓山。
（成都华微变更记录，来源：企查查）
这也即意味着，在2014年担任成都华微董事兼总经理后，黄晓山还担任振华风光的总经理/负责人等重要职务，一人挑起两家公司。
且根据振华风光的招股书，在其2015年12月4日申请的三个实用新型专利的发明人一栏，赫然出现黄晓山的名字。
（振华风光发明专利，来源：振华风光招股书）
另外，就在黄晓山履职成都华微一年后的2014年12月，后者就进行了一次增资，黄晓山出资330万元获得了1.74%的股权，后股权几经更迭，截至目前，黄晓山通过员工持股平台华微众志间接持有成都华微2.72%的股份。
无独有偶，2014年12月20日，唐拓或以员工的身份向成都华微出资，其股份由黄晓山代持。截至2020年9月23日，唐拓才退出成都华微的员工持股平台。但其实2016年6月起，唐拓又在振华风光任职，至2022年5月的招股书中，唐拓担任振华风光的副总经理并持有后者0.11%股份。（本文首发钛媒体APP，作者｜苏启桃）
