《金证研》北方资本中心 云苏/作者 惜海/风控
全面注册制改革背景下，监管加强对拟上市企业和中介机构信披违规、未勤勉尽责等行为的处罚力度，减少、杜绝“带病闯关”行为。截至2023年2月13日，今年以来已有27家拟上市企业主动撤材料。其中， 2023年1月16日，杭州本松新材料技术股份有限公司（以下简称“本松新材”）的上市之路因其撤单而戛然而止。
而此番冲击资本市场背后，一方面，为本松新材贡献超七成主营业务收入的应用领域市场规模增势放缓，其未来成长能力或承压。另一方面，2020-2021年，本松新材的净利润增速一路“暴跌”，2021年增速告负，且本松新材净现比及收现比多年不足1。此外，本松新材招股书中现信披疑云，不仅关于隐名股东的履历与官宣对垒，其实控人出任总经理的时间也现“不同版本”。
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一、贡献超七成收入的下游增势放缓，成长能力或承压
辅车相依，唇亡齿寒。企业所处行业环境，影响其生存和发展。在此方面，本松新材或面临下游降温的“窘境”。
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1.1 2019-2021年，低压电器及汽车领域持续贡献七成以上主营业务收入
据本松新材于2022年7月22日签署的《首次公开发行股票并在创业板上市招股说明书（申报稿）》（以下简称“招股书”），本松新材的主营业务为改性工程塑料的研发、生产及销售。2019-2021年及2022年1-6月，本松新材的主营业务收入主要来自低压电器领域、汽车领域、散热材料领域和生活家电领域。
2019-2021年及2022年1-6月，本松新材的主营业务收入分别为5.48亿元、6.56亿元、10.89亿元、5.09亿元。同期，来自低压电器领域的收入分别为4.64亿元、5.23亿元、7.23亿元、2.76亿元；来自汽车领域的收入分别为3,066.1万元、5,135.25万元、10,372.56万元、7,628.06万元。
根据《金证研》北方资本中心研究，2019-2021年及2022年1-6月，本松新材来自低压电器领域和汽车领域的主营业务收入占比分别为84.79%、87.6%、75.87%、69.19%。
值得一提的是，本松新材的业务集中在境内。
据招股书，2019-2021年及2022年1-6月，本松新材境内收入占主营业务收入的比例分别为99.99%、100%、99.99%、100%。
换句话说，2019-2021年，本松新材的主营业务收入主要来自境内，且低压电器领域及汽车领域持续为本松新材贡献七成以上主营业务收入。
在此情况下，2018-2020年，国内低压电器市场规模增速一路下滑。
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1.2 2019-2020年，国内低压电器市场规模增速一路下滑至个位数
据苏州未来电器股份有限公司《首次公开发行股票并在创业板上市审核中心意见落实函》援引自《中国低压电器市场白皮书》的数据，2016-2020年，国内低压电器市场规模分别为627亿元、648亿元、736亿元、810亿元、862亿元。
根据《金证研》北方资本中心研究，2017-2020年，国内低压电器市场规模的增速分别为3.35%、13.58%、10.05%、6.42%。
以上数据说明，2019-2020年，国内低压电器市场规模的增速一路下滑至个位数。
据招股书，2021年8月和9月，《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》和《完善能源消费强度和总量双控制度方案》发布，各地区各部门深入推进节能降耗工作，推动高质量发展和助力实现碳达峰、碳中和目标。且本松新材表示，如果未来限电限产举措收紧，其正常生产经营将受到一定的不利影响。
也就是说，不仅低压电器市场规模的增速到2020年已下降至个位数，且限电限产政策亦会对本松新材的生产经营造成影响。
另外，2018-2020年，国内汽车产量的增速持续为负值。
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1.3 2018-2020年国内汽车产量持续负增长，且2021年增速为3.31%
据国家统计局数据，2009-2021年，国内汽车产量分别为1,379.53万辆、1,826.53万辆、1,841.64万辆、1,927.62万辆、2,212.09万辆、2,372.52万辆、2,450.35万辆、2,811.91万辆、2,901.81万辆、2,782.7万辆、2,567.7万辆、2,532.5万辆、2,652.8万辆。
根据《金证研》北方资本中心研究，2010-2021年，国内汽车产量的增速分别为32.4%、0.83%、4.67%、14.76%、7.25%、3.28%、14.76%、3.2%、-4.1%、-7.73%、-8.99%、3.31%。
也就是说，2018-2020年，国内汽车产量均为负增长，直到2021年增速回正。
值得注意的是，2018-2020年，国内汽车销量亦持续负增长。
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1.4 2018-2020年国内汽车销量持续负增长，且其2021年增速为3.8%
据汽车工业协会，2009-2020年，国内汽车的销量分别为1,364万辆、1,806万辆、1,851万辆、1,931万辆、2,198万辆、2,349万辆、2,460万辆、2,803万辆、2,888万辆、2,808万辆、2,577万辆、2,531万辆，增速分别为46.1%、32.4%、2.5%、4.3%、13.9%、6.9%、4.7%、13.7%、3%、-2.8%、-8.2%、-1.9%。
据《2021年中国汽车工业经济运行报告》，2021年，国内汽车销量为2,627.5万辆，增速为3.8%。
可见，2009-2021年，国内汽车销量的增速整体下滑42.3个百分点。2018-2020年，国内汽车销量持续负增长。到2021年，国内汽车销量的增速为3.8%。
需要指出的是，2021年，本松新材低压电器领域和汽车领域的毛利率下降。
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1.5 2021年，应用于低压电器领域、汽车领域产品毛利率下降超六个百分点
据招股书，2019-2021年及2022年1-6月，本松新材产品应用于低压电器领域的毛利率分别为24.84%、26.02%、19.04%、16.34%，应用于汽车领域产品的毛利率分别为16.62%、12.45%、1.29%、8.3%
根据《金证研》北方资本中心研究，2021年，本松新材产品应用于低压电器领域、汽车领域的毛利率，较2020年分别下降6.98个百分点、11.16个百分点。
也就是说，本松新材超七成主营业务收入来源于低压电器及汽车领域，且主要面对境内市场。然而，2018-2020年，国内汽车的产销双降且持续负增长，直到2021年增速未及4%。且2019-2020年，国内低压电器市场规模的增速一路下滑至个位数。不仅如此，2021年，本松新材应用于低压电器领域及汽车领域的产品毛利率均下滑超六个百分点。本松新材的下游市场增势放缓，本松新材未来成长能力或承压。
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二、净利润增速告负或增收不增利，净现比及收现比均不足1
月晕而风，础润而雨。业绩表现可以直观地反映出企业的经营情况。然而，本松新材的净利润增速一路下滑，且其收现比及净现比均不足1。
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2.1 2021年增收不增利，同期净利润增速为-35%
据招股书，2019-2021年及2022年1-6月，本松新材的营业收入分别为5.57亿元、6.67亿元、11.18亿元、5.14亿元。同期，本松新材的净利润分别为5,454.04万元、6,773.11万元、4,432.42万元、2,783.54万元。
据本松新材签署于2021年12月23日的招股说明书申报稿，2018年，本松新材的营业收入为5.04亿元。同年，本松新材的净利润为1,760.97万元。
根据《金证研》北方资本中心研究，2019-2021年，本松新材营业收入的同比增速分别为10.42%、19.86%、67.52%。同期，本松新材净利润的同比增速分别为209.72%、24.19%、-34.56%。
可以看出，2020-2021年，本松新材营业收入增速提升的另一面，其净利润增速却一路下跌至负值。
在此情况下，2019-2021年，本松新材的收现比、净现比均持续不足1。
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2.2 2019-2021年，收现比、净现比持续不足1
据招股书，2019-2021年及2022年1-6月，本松新材的经营活动现金流入小计分别为4.7亿元、4.66亿元、6.09亿元、2.42亿元。同期，本松新材经营活动产生的现金流量净额分别为1,985.06万元、6,090.02万元、1,706.6万元、5,582.79万元。
根据《金证研》北方资本中心研究，2019-2021年，本松新材的净现比分别为0.36、0.9、0.39。同期，本松新材的收现比分别为0.84、0.7、0.54。
另外，2019-2021年，本松新材扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率持续下降。
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2.3 2019-2021年，扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率持续走低
据招股书，2019-2021年及2022年1-6月，本松新材扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率分别为25.94%、20.06%、9.82%、4.29%
根据《金证研》北方资本中心研究，与2019年相比，2021年，本松新材扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率下降16.12个百分点。
这表明，2019-2021年，在营业收入持续走高的情况下，本松新材净利润的增速从209.72%暴跌至-34.56%，且收现比及净现比均持续不足1。同期，本松新材扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率亦持续走低，且2021年较2019年下降十余个百分点。至此，本松新能未来将如何保持其持续盈利能力？
需要说明的是，本松新材招股书现信披“疑云”。
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三、隐名股东履历与官宣存出入，实控人任总经理时间现“不同版本”
真真假假，假假真真，均在一念之间。此番上市，本松新材招股书中，关于其隐名股东的履历，与官宣存在“出入”。
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3.1 称隐名股东王金广2012年12月至2014年6月期间，任全普光电总经理
据招股书，本松工程塑料（杭州）有限公司（本松新材前身，以下统称“本松新材”）设立时存在隐名股东情形，其实际股东分别为周永松、宋继胜、王金广和郑景煦。
据本松新材签署日为2022年12月25日的回复意见，本松新材被要求说明王金广、郑景煦作为隐名股东入股的原因，是否为规避法律法规或竞业限制、禁止的相关规定、约定，二人在隐名期间是否在国有企业任职，其对外投资行为是否符合国有企业领导人员任职、兼职或投资入股的相关规定。
对此，本松新材披露了王金广、郑景煦的基本情况及主要任职经历，其中提到，2012年12月至2014年6月，王金广担任全普光电科技（上海）有限公司（以下简称“全普光电”）的总经理。2014年6月至2020年11月，王金广为自由职业。
然而，本松新材披露的王金广的履历，与官宣信息对垒。
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3.2 官宣显示全普光电2013年1月成立，2015年8月王金广不再担任经理
据市场监督管理局数据，全普光电成立于2013年1月22日。2015年8月17日，全普光电发生经理备案变更，变更前王金广担任经理。同日，全普光电亦发生投资人变更，由王金广、郑立夫变更为汪际军、珩垣资产管理（上海）有限公司。截至查询日2023年3月21日，全普光电无其他有关王金广的变更记录。
换句话说，本松新材称王金广担任全普光电总经理的时间，为2012年12月至2014年6月，且2014年6月至2020年11月，王金广为自由职业。而“官宣”显示，全普光电2013年1月才成立，且截至2015年8月17日王金广才从全普光电卸任经理一职。
另外，本松新材实控人担任其执行董事及总经理的时间存“蹊跷”。
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3.3 实控人任总经理的时间，与公开转让说明书披露的信息不一致
据招股书，截至招股书签署日2022年7月22日，周永松合计控制本松新材56.92%的表决权，为本松新材的控股股东、实际控制人。
2005年5月至2012年11月，周永松历任温州市亿隆贸易有限公司（以下简称“亿隆贸易”）副总经理、总经理。2009年4月至2016年10月，周永松任本松新材执行董事、总经理。
据本松新材签署于2017年2月17日的公开转让说明书（以下简称“公开转让说明书”），2005年5月至2012年11月，周永松历任亿隆贸易副总经理、总经理。2012年11月至2016年10月，周永松任本松新材执行董事、总经理。
据公开信息，2012年11月7日，本松新材发生信息变更，变更前其执行董事为陈国平，总经理为李冬发；变更后其执行董事兼总经理为周永松。
据招股书，本松新材设立时存在隐名股东情形，其中，陈国平为周永松表弟，并替周永松代持25%的股份。本次发行前，陈国平仍持有本松新材0.36%的股份。另外，李冬发为本松新材已离职的生产人员。
此次上市，招股书披露，本松新材的申请文件与新三板挂牌期间信息披露存在差异。在非财务信息方面存在的差异，涉及“风险因素”、“股权代持事宜”、“行业分类”、“主要产品分类”、“行业壁垒”、“竞争优势以及竞争劣势”、“可比公司”、“2018年前五大客户”、“2018年前五大供应商名单”、“关联方及关联交易”。
也就是说，本松新材在招股书中称实控人周永松2009年4月开始担任执行董事及总经理，而公开转让说明书中却显示周永松2012年11月才开始担任上述职位。且公开信息显示，2012年11月之前，本松新材的执行董事，为周永松的代持人陈国平，总经理为前生产人员李冬发。本松新材在招股书中，仅披露了陈国平为周永松的代持人，却未披露李冬发与周永松的关系。
值得一提的是，报告期内，本松新材的保荐机构，曾一度被采取出具警示函的监管措施。
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3.4 2019年保荐机构因对保荐项目的银行借款等核查不充分，被出具警示函
据招股书，本松新材的保荐机构为财通证券股份有限公司（以下简称“财通证券”）。
据证监会公开信息，2019年10月9日，财通证券作为赛克思液压科技股份有限公司（以下简称“赛克思”）首次公开发行股票并上市的保荐机构，对赛克思经销模式、银行借款、销售客户等事项的核查不充分，被采取出具警示函的监管措施。
以上情况说明，本松新材招股书中不仅披露的隐名股东王金广的履历，与官宣信息对垒，且其招股书中关于实控人开始任职本松新材总经理的时间，亦与其公开转让说明书中信息不一致。
在此情况下，本松新材招股书的信披质量几何？财通证券在对本松新材保荐的过程中又能否勤勉尽责？
天下大事，必做于细。本松新材上市撤稿背后，是否“另有隐情”？
