文丨国泰君安(行情601211,诊股)国际首席经济学家 周浩
伴随着中央经济工作会议确立“稳增长”以及疫情管控放松，2023年的中国经济展望也呈现出显著的改善。对于中国经济而言，2023年不仅是承前启后的一年，也是充满希望的一年。从基准情境来看，我们预计中国的经济将会在2023年第一季度触底反弹，并且从2023年第二季度开始持续增长。基准情形下，中国的经济增速将会从2022年的3.1%提升至2023年的4.8%，而在乐观情境下，中国经济在今年的增速则可能突破6%。
消费重回C位
尽管我们的GDP预测与市场共识接近，但我们对于社会消费品零售总额的预测水平达到了6.8%，远高于6.3%的市场中值。在出口大概率疲软的背景下，国内市场将会成为中国经济增长的主引擎，这意味着消费将在疫后再度引领经济的表现。
推动消费回到C位的主要动力来自疫情管控政策的调整。参考其他国家之前应对疫情的经验，中国重新开放的过程面临挑战，但却能够帮助经济减少在中长期的不确定性。疫情爆发以来，中国消费相对低迷，社会消费品零售销售指数远低于疫情前水平。但从海外市场的经验来看，疫情管控放松将会消费提供复苏的土壤。对于消费而言，经济活动正常化的重要性也不言而喻。
居民相对较高的储蓄率将为后疫情时代的消费增长提供支撑。家庭存款和贷款在过去数年中出现了明显的剪刀差，即存款增加的同时、贷款出现了下滑，这意味着家庭储蓄率的被动上升。储蓄率的上升一方面意味着家庭在减少消费，另一方面则与地产的下行周期对应，总体而言意味着中国家庭出现了罕见的“去杠杆”。从这个角度而言，居民部门可以为经济提供增长动力，但也只有经济的稳定增长才能支持居民部门在“加杠杆”后仍然保持较为持久的消费力。
因此，扩大内需并非权宜之计。中央经济工作会议强调把“恢复和扩大消费摆到优先位置”，这意味着短周期而言，消费被提到了更加核心的位置。在12月14日，《扩大内需战略规划纲要（2022-2035年）》发布并对中长期的消费提出了更高要求，这意味着完整的内需体系成为中国的中期增长目标和诉求。
解开地产的“政策结”
对于海外投资者而言，房地产则是另一个需要解开的“政策结”。此前，房地产开发企业的资金链一直处在紧张的运行状态。一方面，房地产销量持续走低；另一方面，房地产开发商债务再融资变得越来越困难。房地产开发商特别是民营企业现金流紧张，甚至出现了债务违约现象。
但房地产行业的“三支箭”齐发显著扭转了市场的信心。所谓“三支箭”，是从债券、信贷、股权三个融资主渠道，支持民营企业拓宽融资途径。11月8日，中国银行(行情601988,诊股)间市场交易商协会射出了“第二支箭”，延期并且扩容民营企业债券融资支持工具，预计可提供约2500亿元民营企业债券融资。11月23日，中国人民银行和银保监会正式发布了《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》，确保了11月11日在媒体报道中16条关于支持房地产市场健康稳定发展的措施（“第一支箭”）的实施。11月28号，证监会发布房地产股权融资方面调整优化5条措施，宣告着“第三支箭”正式落地。
毋庸讳言，“三支箭”的组合拳是自2014年“930政策”以来，中国官方对于房地产市场的最强支持信号，并且本轮政策也暗示着开发商的资金压力有望全面加速化解。从宏观角度而言，开发商的信贷危机化解有利于稳定金融系统的“下限”。值得一提的是，12月16号，刘鹤表示房地产是国民经济的支柱性产业，需继续改善行业的资产负债表——再提房地产市场“支柱”地位，对于投资者信心具有转折意义。
虽然目前房地产市场销售依旧疲软，但是“三支箭”齐发将会改善房地产开发商的资产负债表，为他们等待来年经济和房地产市场的复苏留出空间。从中长期来看，中国人口老龄化加速，房地产市场的需求可能停滞不前甚至回落。但只要有相关政策的引导，房地产市场仍将实现供需的动态平衡。总体而言，未来房地产市场的“去杠杆”将会更加温和，相关资产的定价也会更加务实。
房地产行业之外，中国官方对于民营企业和“平台经济”的定调，在更大程度上提升了投资者对于未来经济的希冀。中央工作经济会议明确要平等对待国企民企，并且随着监管的正常化，国家支持平台经济继续发挥推动经济发展、创造就业以及积极参与国际竞争方面的作用。从这两项政策而言，海外投资者的“政策结”也在被逐步解开。
如何提升全要素生产率？
新一年的经济增长目标将于2023年3月“两会”期间公布，虽然现在进行确切的预测似乎还为时过早，但我们认为这个数字将会在5%左右。由于2022年的增长目标为5.5%，从稳定市场预期的角度而言，适度调低经济增速是较为合理的政策选择。为了促进经济增长，财政政策也会更加积极，我们预期2023年的财政赤字率将被提升至GDP的3%，高于2022年的2.8%。
“高质量发展”将成为更重要的经济发展主线，其核心之一是提高全要素生产率。多项研究表明，自2008年全球金融危机以来，中国的全要素生产率持续下降。同时，投资成为拉动经济增长的主要引擎。为了实现增长目标，地方政府倾向于加大基础设施的投资力度，但是由于许多投资项目整体效率低下、无法保持长期稳定的现金流。因而虽然在短期内能够推动经济的高增长，但却带来了长期增长的烦恼。
围绕着“高质量发展”。核心产业的带动是关键。很多国际研究表明，与服务业相比，制造业更能够带动全要素生产率的提升。因此发展高科技产业以及具有核心竞争力的制造业以及相关产业链，是未来经济提质的核心。对于2023年这样一个承前启后的年份而言，关注相关产业以及政策的演绎，是布局中期投资的应有之义。
对于汇率而言，人民币未来的走势可以从增长和利差两个方面来衡量。技术上而言，经历过上几个季度的几轮博弈后，6.80-7.15将成为美元兑人民币汇率的主要交易区间。在未来1-2个季度内，经济增长前景的改善会推动人民币走强。但考虑到美元利率大概率会在未来2-3年内保持在高位，而中国的整体利率水平上行空间有限，美元兑人民币汇率大概率将出现反复，因此人民币很难走出中期的单边行情。
